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人民币汇率创15个月新高，双向波动或是常态
作者：杜川
12月25日，外汇市场迎来标志性时刻——离岸人民币对美元汇率开盘升破“7”关口，2024年10月以来首次收复这一重要整数关口，盘中最高触及6.9985，创15个月以来新高。与此同时，在岸人民币对美元汇率同步走强，逼近“7”关口，报7.0066，创2024年9月以来新高。
2025年以来，伴随美元走弱，人民币汇率开启显著升值通道，11月下旬后更是呈现明确单边升值态势。“7更多就是一个数学上的含义，与6.9和7.1并没有什么太大的区别，市场没必要一惊一乍。”中银证券全球首席经济学家管涛对第一财经表示。
管涛认为，近期人民币升值缘于短期利多因素占据上风，并非意味着升值新周期的开启。综合来看，明年人民币汇率大概率不会出现单边走势，更可能围绕7反复波动。人民币汇率最终走势将主要取决于三大因素：中美两国经济恢复的相对强度、美元利率与汇率的变化趋势、中国对外经贸关系的演进及国内经济恢复情况。市场不应过度执着于对具体点位的猜测，也不应形成单边升值或贬值的线性预期，汇率双向波动将成常态。
短期利多因素驱动人民币走强
本轮人民币升值的直接推动力，来自美元环境的转变。
管涛表示，美元指数11月曾升至100以上，随后持续回落并跌破98，“美元走弱为人民币升值提供了外部支撑”。
汇管信息科技研究院副院长赵庆明也表示，自11月下旬以来，美元指数跌幅约3%，非美货币普遍走高，人民币涨幅与美元贬值幅度基本对应，充分体现汇率“跷跷板效应”。
另一方面，中国经济基本面表现稳健也是关键因素。海关口径下，2025年前11个月，中国货物贸易顺差达1.0758万亿美元。“充足的外汇储备为人民币汇率提供坚实基础，且全年5%左右的经济增长目标基本能够实现，进一步增强了市场对人民币的信心。”管涛说。
企业年底结汇需求增加，也进一步带动人民币季节性走强。值得关注的是，市场热议的“结汇潮”并非本轮升值的主要推手。10月中旬以来，人民币经历了一波快速的升值，但结汇率并未走高。
外汇局数据显示，9月以来，银行代客结汇和售汇环比均明显增长，9月结售汇顺差为510亿美元，10月银行结售汇顺差177亿美元，11月结售汇顺差157亿美元，10月、11月两个月环比均有所收窄。
“有观点认为近期人民币升值是‘结汇潮’推动，但数据显示11月份结汇、售汇率、付汇购汇率均环比下降。”管涛表示，这一现象背后，是企业更多选择用自身外汇收入抵补外汇支出，通过自然对冲的方式规避汇率风险，而非盲目结汇或购汇，这也反映出市场对汇率双向波动的适应度在提升。
人民币单边升值走势难现
伴随人民币汇率持续走强，市场关于“人民币新一轮升值周期开启”的讨论逐渐升温，但多位专家对此持谨慎态度，普遍认为明年汇率尚不具备持续单边升值的基础，仍将以双向波动为主。
“一轮持续的升值行情，需满足两个关键条件，一是美元指数持续下跌。二是国内经济基本面的有力支撑。”赵庆明说。
从美元走势看，赵庆明预计美元指数明年大概率呈现先跌后涨的走势。这意味着，在美元阶段性下跌期间，人民币存在升值可能，一旦美元开启反弹，人民币升值动力就会减弱。
管涛也对美元后续走势表达了审慎的观点。他认为，今年以来美元已累计下跌近10%，2017年美元下跌9.9%后，2018年并未延续下跌态势，反而止跌反弹。当前市场已对各类利空美元的因素进行了较为充分的定价，这意味着明年美元要实现趋势性下跌需要更高门槛，普通利空因素难以对其造成实质性影响。此外，明年美国的经济走势、通胀水平存在较大变数，若美国经济重新加速且通胀未出现回落，美联储的降息空间将受到限制。同时，新任美联储主席是否会坚守美联储独立性，也将影响美元利率与汇率的走势。
展望明年人民币汇率走势，各类不确定性因素依然较多，难以形成单边升值的明确预期。
从国内经济基本面来看，今年中国经济增长的重要支撑之一是外需超预期，前三个季度出口对GDP的拉动达到1.5个百分点，较去年同期提升0.36个百分点。
管涛提醒，若明年外需增长放缓、贸易顺差扩张力度减弱甚至出现下降，内需能否及时补上这一缺口仍存在较大不确定性，进而影响人民币汇率的波动中枢。
中国对外经贸环境的复杂性也为后续人民币汇率走势增添变数。近日召开的中央经济工作会议就明确要求“更好统筹国内经济工作和国际经贸斗争”。
管涛认为，中美关系在磋商过程中可能出现反复，中国与其他国家的经贸关系也存在变数，部分国家可能因中国持续扩大的贸易顺差采取针对性措施，且部分国家与美国签订的贸易协定中包含针对第三方的排他性条款，这些都可能对人民币汇率产生影响。
需要明确的是，汇率走势受多重因素共同作用，单一因素无法决定汇率的最终走向，简单的线性推导往往难以成立。市场上有观点认为贸易顺差扩大必然推动人民币升值，但实际情况并非如此。
管涛举例说，2012年以来，中国有10个年份贸易顺差较上年增加，其中人民币升值与贬值各占5次，概率大致相当。例如，2015年中国贸易顺差同比增加55%，但当年人民币并未升值；2022年、2023年贸易顺差持续增加，人民币却仍面临承压。
汇率料呈双向波动
中央经济工作会议公报已连续多年明确提出“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”，这一政策导向体现了监管既要防范汇率过度贬值，也要防范汇率过度升值的政策取向，有助于遏制外汇市场的顺周期单边羊群效应。
实际上，近期人民币进入加速升值通道，监管部门已通过精准调控主动平抑市场单边情绪。
中国民生银行首席经济学家温彬表示，12月以来，监管部门开始有意向调贬汇率的方向设置中间价与即期汇率的偏离度，并且随着人民币加速升值，中间价偏离即期汇率的幅度在增加。这或许意味着当前外汇市场可能存在升值的一致预期，而监管部门在有意平抑这种顺周期行为。在外需对我国经济拉动作用增强的情况下，人民币快速升值或许不利于保持出口增速的稳定。
管涛表示，人民币“合理均衡水平”核心参考的是人民币实际有效汇率，而非具体的双边名义汇率区间。美元指数高低、中美通胀水平差异等因素，都会影响合理均衡水平的判断。判断汇率是否处于均衡区间，更关键的是看经常项目差额占GDP的比重，目前中国这一比重约为2%～3%，处于正负4%的合理区间内，说明人民币汇率总体保持均衡。
展望明年，业内普遍预计人民币汇率将延续双向波动格局，不会出现单边走势。
温彬分析，2026年央行大概率仍将保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，政策基调将是防范汇率超调风险，除了在人民币再度承受较大贬值压力时，政策大概率不会释放明显的拉动汇率升值的信号。
企业需筑牢风控防线
对于人民币升值带来的影响，业内专家普遍认为具有两面性：一方面为资本市场和进口企业带来利好，另一方面也给出口企业经营带来一定压力。在汇率双向波动常态化的背景下，涉外企业需构建系统性风险管理能力。
从积极影响来看，人民币升值对国内资本市场和进口端形成明显利好。赵庆明表示，人民币升值对国内资本市场尤其是股市属于利好；东方金诚宏观首席分析师王青也表达了相同的观点，“人民币持续升值，会增大国内资本市场对外资的吸引力，直接增加外资的汇兑收益。就当前来说，汇市走强也有助于提振国内资本市场信心”。
与此同时，人民币升值也给出口企业带来了差异化挑战。“近期人民币快速升值，直接给我们出口企业带来了汇兑损失，这种影响是多维度的。”一家东南沿海地区的出口企业的负责人对第一财经表示，汇率走强不仅显著削弱了出口商品的国际价格竞争力，还导致企业接单节奏明显放缓，进而对经营活动造成影响。为应对人民币升值预期，目前企业已选择及时结汇，以规避汇率波动带来的潜在风险。
另一家位于山东地区的出口企业的负责人也表示，近期人民币升值对该企业日常经营影响不大，“我们在签订订单、核算报价时，早已将汇率风险纳入考量，会提前预留相应调整空间。但是我们对外投资子公司投资项下分红回款，会因为升值产生汇兑损失”。
不过，赵庆明强调，人民币升值虽然对出口形成一定抑制，但从2000年以来的实际情况看，人民币升值并未显著压制出口，反而多次出现出口增速加快的现象；此外，在当前国内通缩压力犹存、PPI(工业生产者出厂价格指数)持续负增长的背景下，人民币升值可能进一步加剧物价下行压力。
考虑到外汇市场是出了名的“测不准”，王青建议，外贸企业不要押注人民币汇率单边走势，还是要坚守本业，尽可能利用期权、期货等外汇衍生品工具，控制好汇率波动风险。
国家金融与发展实验室特聘高级研究员庞溟建议，实体企业尤其是涉外业务企业需积极构建系统性的汇率风险管理能力，将汇率波动纳入日常经营决策。从金融角度看，企业应对的首要原则是树立并践行“汇率风险中性”理念，聚焦主业，以“锁定成本和利润”为目标管理风险，避免单边押注汇率走势。
来源：第一财经编辑：陈俊明
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